İslâmi hisse senetleri endekslerinde coğrafi ve örfi farklılıklar ve sermaye piyasalarının yapısı nedeniyle farklı tarama yaklaşımlarının benimsendiği görülmektedir. İslâmi kurulların farklı yaklaşımları, farklı İslâmi standartların oluşmasına ve pratikte ülkelere ve bölgelere göre farklı uygulamalara neden olmaktadır (Buğan, 2019, s. 2). İslâmî hisse senedi izleme kriterlerinde kullanılan gerek nicel gerekse nitel tarama unsurlarında İslâmi kurullar ve İslâm âlimleri bir görüş birliği içinde değildirler. Bu kriterlerin belirlenmesinde genelde İslâmi finans sektörüne sermaye çekmek için yapılan yumuşatıcı çabalar belirleyici rol oynamaktadır.

Örneğin Türkiye hem Ortadoğu ekolünden hem de Malezya ekolünden uygulamaları kendi sistemine adapte ederek tek bir ekolü takip etmemektedir. İslâmi hisse senedi izleme metodolojileri uluslararası geçerliliği olan bir kurum veya kurul tarafından onaylanıp denetlenmemekte, farklı endeks sağlayıcıları ve İslâmi finans kurumları farklı fetvalar doğrultusunda kararlar alabilmektedir. Bu durum izleme kriterlerinin tutarlılığının sorgulanmasına neden olmaktadır.

ENDEKS TARAMA KRİTERLERİNDE STANDART SORUNU

Bu farklılıklar aşağıda derlenmeye çalışılmıştır;

• Sektörel tarama konusunda metodolojiler arasında farklılıklar bulunmaktadır. Uygun görülmeyen, yasak olarak kabul edilen ticari faaliyetlere ilaveten silah üretimi, tütün mamullerinin üretilmesi, radyo ve televizyon yayıncılığı gibi medya faaliyetleri, kök hücre çalışmaları gibi konularda birtakım tartışmalar bulunmaktır (Buğan, 2019, s. 3). MSCI ve FTSE RUSSEL metodolojisinde uygun olmayan faaliyet alanlarına otelcilik ve eğlence sektörü de eklenmektedir. SAC Malezya ise otelleri farklı kriterlerde değerlendirerek İslâmî endekslere almaktadır. S&P Global, BMD (Bizim Menkul Değerler) ve ZP (Ziraat Portföy) vadeli altın ve gümüş ticaretini sektörel taramaya tabi tutmaktadır.
• FTSE RUSSEL, Standart&Poors ve MSCI bünyesinde faaliyet gösteren kendi İslâmi kurullarının benimsediği kriterlere göre izleme yaparken, Nasdaq OMX, AAOIFI tarafından ortaya konan metodolojiyi uygulamaktadır.
• Dow Jones, daha önce bahsedildiği gibi sektörel sınıflandırma metodolojisi kullanmakta ve gayrimenkul, sigorta şirketleri ile bankaları bu sınıflandırma sistemine göre değerlendirmektedir. MSCI ve S&P Global ise bir şirketi İslâmî finans kurumu olarak kabul edebilmek için daha net kriterler belirlemiştir. Bununla birlikte MSCI sektörel izleme aşamasını geçen İslâmî finans kurumlarını finansal izlemeye almazken, S&P Global bu şirketlerin ilgili finansal rasyolarını da incelemektedir. Ziraat Portföy ise İslâmî finans kurumlarını finansal izlemeye tabi tutmakta ve ilgili finansal oranları dikkate almaktadır (Camgöz, 2018, s. 66).
• Finansal oran taramasında hem hesaplama hem de eşik değerler konusunda ciddi farklılıklar olduğu görülmektedir. Şirketlerin likidite, faiz, borç ve caiz görülmeyen faaliyet alanlarından sağladığı gelirlerin kabul edilebilir düzeyi ile ilgili İslâmi finans kurumları, İslâmî fon ve endekslerin fetva kurulları birbirinden farklı eşik değerler kullanabilmektedir. Bu konuda belli bir standart yoktur. Metodolojiler arasında en sıkı olanlarının DJIM, Azzad ve BM Hijrah olduğu tespit edilmiştir (Catherine S F Ho ve diğerleri, 2016, s. 107).
• Faizin her türlüsü mutlak olarak yasak olduğu, belirli bir oranının altında veya üstünde olmasının bu gerçeği değiştirmeyeceği ifade edilmekte ise finansal tarama kriterlerinde kullanılan %30 veya %33 eşik değerlerine dayanak olarak miras ile ilgili bir hadisin alınması bazı âlimlere göre üçte bir ölçütü olarak yanlış yorumlanmaktadır (Camgöz, 2018, s. 64).
• Faaliyet alanına yönelik izleme kriterlerinde helal olmayan unsurlardan elde edilen gelir için kullanılan %5 eşik değerinin ise fıkıh kaynaklarında bir dayanağı bulunmamaktadır. Bu kriter fetva kurullarının görüşleri doğrultusunda ortaya çıkmıştır.
• Türkiye’de Katılım endekslerinin, S&P Global ve Dow Jones endekslerinin izleme ve tarama kriterlerinde faiz gelirlerine yönelik vurgu bulunmamaktadır. Metodolojilerinden anlaşıldığı kadarıyla faiz gelirleri uygun görülmeyen diğer gelir kalemleriyle birlikte değerlendirilmektedir.
• Finansal izleme aşamasında kullanılan önemli üç rasyo hesaplanırken payda değerinde piyasa değerinin mi yoksa toplam varlıkların mı kullanılacağı ile ilgili bir görüş ve uygulama birliği de bulunmamaktadır. Dow Jones piyasa değerini kullanırken, MSCI aktif değerini kullanmaktadır. Piyasa değeri hisse senedi fiyatında meydana gelen değişimlere bağlı olarak dalgalandığından sürekli %33 eşik değeri çevresinde oluşabilmekte, eşiği aştığında İslâmî endekslerden çıkartılması gerekebilmektedir. Bu anlamda toplam varlık değeri daha istikrarlı bir değer olsa da sadece bilanço bilgilerine dayandığı için firma ile ilgili bilgileri tam anlamıyla yansıtmamaktadır. Bu soruna çözüm bulmak amacıyla piyasa değeri 12, 24 ve 36 aylık ortalama olarak hesaplanmaktadır (Camgöz, 2018, s. 65).
• S&P Global ve Dow Jones, 2008 finansal krizi sonrasında bazı finansal rasyoların hesaplanmasında bölen değerinin 12 aylık ortalamadan 24-36 aylık ortalamaya çıkarmıştır. FTSE Russel, MSCI ve SAC Malezya finansal oranların payda değerinde aktif toplamını kullanırken, diğer tüm endeks sağlayıcılar ilgili şirketin yirmi dört veya otuz altı aylık piyasa değeri ortalamasını kullanmaktadır. Ayrıca Dow Jones yine bölen değerini toplam varlıklar yerine toplam piyasa değeri olarak değiştirmiş ve ticari alacaklar sınırını %45’ten %33’e düşürmüştür (Camgöz, 2018, s. 65).
• Mali tabloların yayımlanması ve benimsenen muhasebe politikaları konusunda da yeknesaklık bulunmamaktadır. Bu durum devamlılığının sağlanmasında önemli bir engel konumundadır.
• Türkiye ve Malezya’da endeks sağlayıcılar finansal izlemede ticari alacaklar kalemini dikkate almamaktadır. FTSE RUSSEL ve S&P Global’in ticari alacaklar ve nakit değerler için eşik değer %49-%50 iken Bizim Menkul Değerler’in borçlar ve faiz getirili menkul değerler için kullandığı eşik %30‘dur (Camgöz, 2018, s. 63).
• Saf olmayan gelir bölümünü saflaştırmanın yolu tartışmalı ve özneldir. İslâmi yatırım kurumları arasında Şeriat tarama kriterlerinde özellikle hoşgörü düzeyi açısından farklılıklar görülmektedir (Manan, 2019, s. 12).

Bütün Dünya’da İslami hisse senedi piyasaları ve sermaye piyasaları evreni son elli yılda büyük gelişme göstermiştir. İslami finans mühendisleri birçok İslami finans ürününü hayata geçirmiştir. Hisse senetlerine yatırım, aynı zamanda bir ortaklık söz konusu olduğu için İslami kriterlere uygun bir yatırım türüdür. İslami endekslere dahil olacak olan şirketler ise hem faaliyet alanları (niteliksel) üzerinden hem de konvansiyonel finans sistemine bulaşma düzeylerini (niceliksel) ölçen bir takım finansal taramalardan geçmektedir. Bu tarama ve filtreleme metodolojileri endeks sağlayıcıları, ülkeler ve hatta bölgeler arasında farklılık göstermektedir.

Malezya, Endonezya gibi Müslümanların yoğun yaşadığı ülkelerde bu metodolojilerde daha ılımlı yaklaşımlar görülmekte iken Ortadoğu ve Körfez ülkelerinde daha katı uygulamalar gözlenmektedir. Türkiye her ikisine de yakın görünmekte ise de bu durum İslami sermaye piyasalarının gelişiminin önünü açmış görünmemektedir. Uygulamada yaşanan bu farklılıklar Müslüman yatırımcıların davranışlarını inceleyen birçok çalışmaya konu edilmiştir.

İslâmi kural ve kaidelerin bire bir benimsendiği hisse senedi piyasalarında yatırım yapılabilir şirketlerin oldukça kısıtlandığı sıkça dile getirilen bir olgudur. Bunun yanında bu evreni genişletmek için özellikle Güney Doğu Asya Müslüman ülkelerinin metodolojileri de eleştiri konusu olmaktadır. İslami sermaye piyasalarında fıkhi ve ilmi görüş bildiren birçok danışma kurulunun varlığı da burada farklı yorum ve uygulamaların varlığını tetiklemektedir. Geniş katılımlı üst bir Danışma kurulunun oluşturulması İslami finans dünyasının önemli beklentilerinden biridir. İslami finans dünyasının konvansiyonel sistem içinde kendine alan açarak güç kazanması sorunların çözümü için de gerekli bir süreç olarak görünmektedir.

KAYNAKÇA

Buğan, M. F. (2019). İslami Hisse Senedi Piyasası (1.Edition.). Ankara: Nobel Bilimsel Eserler.

Camgöz, M. (2015). İslami Endekslerin Çeşitlendirme Düzeyi Üzerine Bir İnceleme. Efil Journal, 1(2), 132-151.

Camgöz, M. (2018). İslami Hisse Senedi İzleme Teknikleri: Tasvîri Bir Yaklaşım. Bilimevi İktisat Dergisi, 1(1), 50-68.

Camgöz, M. (2019). Sermaye Piyasasında İslami İlkeler: Seçilmiş Finansal Varlıklar ve Operasyonel İşlemler Üzerine Bir İnceleme. Kırklareli Üniversitesi Sosyal Bilimler Dergisi, 2(2), 1-11.

Derigs, Ulrich ve Marzban, S. (2008). Review and analysis of current Shariah-compliant equity screening practices. International Journal of Islamic and Middle Eastern Finance and Management, 1(4), 285-303. doi:10.1108/17538390810919600

El Khamlichi, A., Sarkar, K., Arouri, M. ve Teulon, F. (2014). Are Islamic equity indices more efficient than their conventional counterparts? Evidence from major global index families. Journal of Applied Business Research, 30(4), 1137-1150. https://doi.org/10.19030/jabr.v30i4.8660

Ersoy, M., Çatıkkaş, Ö. ve Yatmaz, A. (2018). İslami Muhasebenin Geleneksel Muhasebe ile Karşılaştırmalı Olarak İncelenmesi. Uluslararası İslam Ekonomisi ve Finansı Araştırmaları Dergisi, 4(1), 96-110. doi:10.25272/j.2149-8407.2018.4.1.06

Gamaleldin, F. (2015). Shariah-Compliant Stocks Screening and Purification. Doktora Tezi, University of Liverpool.

Girard, E. ve Hassan, M. K. (2010). Faith-Based Ethical Investing : The Case of Dow Jones Islamic Indexes. Islamic Economic Studies, 17(2).

Güçlü, F. (2019). Katılım30 Endeksi̇ni̇n Zamanla Deği̇şen Betası. Uluslararası İktisadi ve İdari İncelemeler Dergisi, 0-2. doi:10.18092/ulikidince.515150

Ho, Catherine S F, Afiqah, N., Rahman, A. ve Hafizha, N. (2016). Comparison of Quantitative Shariah-Compliant Screening Methods, (December 2011).

Ho, Catherine S.F. (2015). International comparison of Shari’ah compliance screening standards. International Journal of Islamic and Middle Eastern Finance and Management, 8(2), 222-245. doi:10.1108/IMEFM-07-2014-0065

Ho, Catherine Soke Fun, Abd Rahman, N. A., Yusuf, N. H. M. ve Zamzamin, Z. (2014). Performance of global Islamic versus conventional share indices: International evidence. Pacific Basin Finance Journal, 28(June), 110-121. doi:10.1016/j.pacfin.2013.09.002

Hussein, K. A. (2004). Ethical Investment: Empirical Evidence From Ftse Islamic Index. Islamic Economic Studies, 12(1), 22-40.

Manan, F. N. A. (2019). Dividend Purification Process Adopted by Investors in Mixed Company. International Journal of Muamalat …, 3(1), 10-13.

Nainggolan, Y., How, J. ve Verhoeven, P. (2016). Ethical screening and financial performance: The case of Islamic equity funds. Journal of Business Ethics. doi:10.1007/s10551-014-2529-5

Rahman, A. A., Yahya, M. A. ve Nasir, M. H. M. (2010). Islamic norms for stock screening: A comparison between the Kuala Lumpur stock exchange Islamic index and the dow jones Islamic market index. International Journal of Islamic …. doi:10.1108/17538391011072426

Rizaldy, M. R. ve Ahmed, H. (2019). Islamic legal methodologies and Shariah screening standards: Application in the Indonesian stock market. Thunderbird International Business …. doi:10.1002/tie.22042

Saiti, B. ve Ahmad, K. (2017). Fundamentals, Universe Creation And Appraisal Of Major Shari’ah-Compliant Stocks Screening Methodologies. Journal of The İnternational Institute of İslamic Thought and Civilization, 105-139.

Sarı, S. ve Nesimioğlu, Ş. Ö. (2011). İslami̇ Fi̇nans Açısından Katılım Endeksi̇ ve Hi̇sse Senetleri̇. ISEFE içinde (ss. 56-68). İstanbul.

Shariah Screening and Islamic Equity Indices. (2020). 12 Aralık 2020 tarihinde https://www.eurekahedge.com/Research/News/687/Shariah_Screening_and_Islamic_Equity_Indices adresinden erişildi.

Ülev, S. ve Özdemir, M. (2015). Katılım Endeksi ile Piyasa Faiz Oranları Arasındaki Nedensellik İlişkisi. International Congress on Islamic Economics and Finance içinde (ss. 47-54). Sakarya.

Yıldız, S. B. (2015). Katılım30 Endeksi İle BİST100 Endeksi’nin Performanslarının Değerlendirilmesi. Finans Politik ve Ekonomik Yorumlar, 52(606), 41-53.